房企的纾困路径选择与问题项目的共益债融资

时间:2022/09/27 09:51:31用益信托网

受楼市持续下行的影响,截止当前,土地市场的整体复苏情况仍旧很不乐观,目前全国土地市场依旧处于偏冷状态,即便各地在供地时放松诸限价、降低或取消配建、放宽缴款周期等土拍条件,但总体土拍热情并不高,土拍的参赛选手仍以“央国平”为主,绝大多数民企基本都已失去土拍热情与举牌能力。今年以来,土地出让金仍超出地方预期加速下滑,根据国家统计局数据显示,1-8月份,土地成交价款3819亿元,同比下降42.5%。土地财政难以支撑,加之天灾、疫情等财政支出需求,各地财政状况也不甚理想。


在“因城施策”的背景下,需求端的政策刺激力度开始逐步加大,具体比如限贷放宽(如放松贷款利率、首付比例)、限购放松(大部分二三线城市均有所松动,一线城市广州、上海临港新区也已松动)、限价放松(如松动一手房限价政策,取消二手房限价)、限售放松(如三四线城市大多放松或取消)等政策在各能级城市均有不同程度的反映。但相较而言,一线和强二线城市则采取逐步放松、相对保守的策略(比如近期苏州、青岛楼市松绑政策一日游),另外就是三四线城市的政策松动力度更大。但是即便如此,鉴于消费者对收入的预期、地产企业违约事件的担忧以及房企交付能力等信心不足,消费者目前的观望情绪仍旧很重。另外,根据国家统计局数据显示,1-8月份,商品房销售面积同比下降23.0%,其中住宅销售面积下降26.8%。


对于房企外部“输血”融资渠道而言,国央企和民企融资状况存在较大差别,目前仅国央企的发债还算正常,民营房企的发债依赖于中债增公司的担保以及房企反担保的安排;银行对开发商及项目的融资准入要求已变得更高,并普遍倾向于与国央企及特别优质的高信用的民企合作;而诸如信托等非标融资渠道对房地产融资则持续收缩或处于业务转型的状态。


在房企纾困方面,全国各地可以说都很“努力”,但整体而言落地效率较低。纾困资金从何而来?复杂的收益不足以覆盖的项目如何盘活?如何调动市场主体的主动性以及积极性?都是目前房企纾困亟待解决的问题。“房企纾困”作为当下的关键词,我们也将目前常见的房企纾困模式进行梳理,并对社会资金参与出险项目的纾困与共益债投资进行简单介绍,以供参考。


一、房企纾困的常规模式


就房企纾困的常见模式而言,主要包括各地政府牵头下的纾困基金投资;资可抵债项目的收并购;复杂项目的破产重整;转化为保障性租赁住房纾困及棚改统筹统贷等方式纾困。


(一)地方政府或地方国企牵头的房企纾困基金模式


当前的房企纾困基金主要是由各地政府或地方国企牵头,考虑到一般的社会资本对资金成本的要求以及对市场的消极预期,一般的市场主体参与纾困基金的动力普遍不足,因此,目前的房企纾困基金主要由国央企机构或平台、AMC等机构出资为主。纾困基金在具体适用时也是有针对性地救助能产生收益的项目(也即项目本身能实现资金的“自平衡”),并非普遍适用。


目前南宁、江苏、湖北、郑州等城市均已联合当地AMC、地方国企及城投平台组建纾困基金,参与属地项目的债务纾困。以郑州为例,在实际运作时通过搭建“母子基金”的方式进行操作,底层标的则优选未来销售收入能覆盖项目投资,净资产较高的项目。通过先对该类“值得一救”的项目纾困盘活,在产生流动性后,再督促危困房企将资金专项用于缓解前期投资的已停工按揭月供楼盘存在的资金补足问题,产生杠杆撬动效应。郑州纾困基金基本架构如下图所示:


image.png


(二)资可抵债项目的收并购与复杂项目的破产重整


截止当前,市场并未出现对出险项目大规模的收并购,目前有实质收并购进展的也只是一些资可抵债且相对不太复杂的项目。对于体量较大且债权债务关系相对复杂的项目,通常会选择破产重整的路径以便理清债权债务关系,进而盘活项目。在此过程中,资产管理公司在出险复杂项目收并购及破产重整项目也逐渐发挥其作用。更多内容请参考我们2022年5月24日推文《AMC对房企债务问题的化解暨爆雷房企及烂尾项目的融资盘活方案》、2022年8月9日推文《房地产项目重整及共益债投资》。


(三)保障性租赁住房及棚改统贷统还纾困


郑州在此次房企纾困中创设的“保障性租赁住房纾困模式”以及“棚改统贷统还模式”受到了市场的关注,而前述两种模式均系利用了政府平台信用。就保障性租赁住房纾困而言,地方城投通过向国开行申请保障性租赁住房专项贷款后,用于收购存量房源,并将其改造成保障性租赁住房或人才公寓,进行出租运营。按照郑州挑选纳入保障性租赁住房的房源的要求,房源需整栋未售、可封闭管理、整院优先等。因此,该类模式能解救和纾困的项目也相对有限。


郑州的“棚改统贷统还纾困模式”系由市级城投融资平台作为统贷统还的主体向国开行申请棚改贷款额度后,再转贷于各区县城投融资平台与困境房企成立的合资项目公司,合资项目公司作为实际用款主体,在项目脱困后逐级还款的一种纾困模式。由于最终的还款依赖于项目本身是否有足够的货值能够支撑,因此,这类模式可适用的场景以及项目也十分有限,即底层项目需相对优质,未来确实能产生现金流覆盖前期融资成本与投入。


二、社会资金参与困境项目破产重整暨共益债投资


对于涉及到破产重整的项目,当下不少开发商试图介入其代建的相关业务,不过基本都希望只负责代建,而不愿意出资。对于此类项目,出于风控要求,我们投资机构通常会要求与代建方针对共益债权投资部分与股权调整部分分别设立不同的主体(共益债投资主体以及重整投资主体)对项目公司进行投资,主要的盘活资金由共益债权投资部分支付,用于收购前期的抵押债权、支付欠付的工程款等;由于项目公司已资不抵债,股权价值为0,股权调整时通常由新设重整投资主体以较低的价格投入,并100%持股项目公司,同时进行风控措施安排。其中,代建方作为劣后级,出资比例在20%左右。常见架构如下:


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(一)共益债投资部分


1. 资金用途,主要以现金清偿部分债权,包括建设工程债权、抵押担保债权、破产费用、税款、职工债权等,其他资金作为项目复工续建款。为了避免前期资金支付压力,在还款节奏上可按节点来设置,通过前期替换部分债权的方式减轻资金支付压力,如重整方案出具后支付60%、销售回款达到一定比例后支付20%,回款达到XX后支付剩余的20%等等。


2. 投资期限为3-4年,可以提前偿还共益债;


3. 投资收益要求:具体一事一议,一般在12%-15%/年左右;


4. 优先权:共益债权优先,并经债权人大会投票通过、法院裁定认可;


5. 退出方式:在扣除税费、保障后续开发的前提下,住宅部分的销售回款先息后本还款。


(二)股权重整部分


1. 股权投资金额1元—10万元,具体根据项目情况设置;


2. 投资期限:同共益债权投资期限;


3. 浮动收益:通过对赌协议的设置,投资人享受项目净利润的30%-40%的浮动收益;


4. 退出方式:共益债权退出后,根据《远期回购协议》将项目公司100%股权以初始收购价格转让实现退出;


5.风控安排:对项目公司进行股权控制(持股100%),修改或更换公司章程、更换法定代表人、高管等、委派财务人员、更换并控制章证照及银行账户等。


作者:
来源:西 政 财 富

责任编辑:humf

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