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2025年11月15日至16日，由南开大学法学院与中国外贸信托联合举办的“第四届国际信托法前沿研讨会”在天津举行。本篇内容摘自“信托转型与高质量发展分论坛”中对资产管理信托发展的探讨，演讲者为中国外贸信托首席业务总监白一凡。

当前，国内宏观环境处于化解地方债务的大背景下，叠加居民消费价格指数（CPI）、生产者价格指数（PPI）等数据的逐步触底、反弹，我国债券市场收益率经过几年的持续下行，绝对收益率水平已处于历史低点。随着宏观经济的逐步企稳向好，未来收益率进一步下行的空间有限。

近期，金融管理总局发布了《资产管理信托管理办法（征求意见稿）》，对信托公司在“三分类”后，资产管理信托业务领域做了明确和细化的实施细则规定。

在低利率的环境中，信托公司资产管理业务面临制度规范和转型升级的背景下，信托资管业务将何去何从，值得业内共同研讨。基于我们的思考，将从信托资管的画像、优劣势，信托资管投资端、产品端的构想以及信托资管终极形态三个方面做一些汇报，以图抛砖引玉，共启探讨。

2023年，信托“三分类”将信托公司业务划分为资产服务信托、资产管理信托、公益慈善信托三大类共25个子类。其中4类涉及资产管理。此举相当于在“资管新规”之下给信托公司明确了私募资管机构的属性，具体产品品类也与其他资管机构拉平。

在监管层心目中，公募基金是最为规范的资管机构，主要提供主动管理权益和被动ETF权益产品，是权益资管机构的代表；银行理财子公司是在打击“影子银行”的背景下，为防范理财业务表外风险向银行表内溢出而设立的独立法人主体，主要提供类现金管理及低波固收产品，是现金管理和固收资管机构的代表。反观信托，资产端的优势在于投资范围最宽泛、投资标的多元化；资金端的优势在于，它是所有的资管机构中唯一有《信托法》上位法支撑，可以实现传承和隔离并具有“他益性”的机构。在低利率的市场环境下，投资者因固收产品收益率难以满足需求，释放一些风险敞口以博取更高收益的可能性背景下，信托以其自身优势在“多资产、多策略、境内外”框架下深耕基于大类资产配置及轮动的“固收+”类产品，可能是信托另辟蹊径的蓝海战场。

提到资产配置和“固收+”，必然面临三个问题。

1、如何做资产配置，要求哪些能力。

2、固收类资产的内涵和外延。

3、如何保障“固收+”不至变成“固收-”。

对于资产配置，我们强调两个层面，一是自上而下的大类资产配置能力，强调的是获取β的能力。二是自下而上的策略解读能力，强调的是得到α的可能。首先，根据国内、发达经济体的宏观以及可能出现的地缘问题判断看好的资产类别，形成战略资产配置观点；其次，分析影响这些类别资产的因素以及现阶段对这些影响因素的观点看法；再者，选取代表这类资产价格走势的投资工具和交易结构，形成战术资产配置方案；最后，在配置执行过程中不断进行重检和调整。策略解读能力表现为基于对不同类别资产中采用的各种子策略的深入理解，以便选取在当前市场环境下，最为适宜、风险收益比最高的子策略用于该类资产的配置当中。

对于固收资产，我们认为其内涵是债券，但外延可泛化为：一切具有固定收益现金流属性的金融资产。构建类固收资产需考虑基础资产选择和交易结构设计两个方面。举例而言：权益、商品等基础资产，可以通过标准或者奇异期权及其期权组合的方式，构建类似债券资产的现金流属性。

对于“固收+”与“固收-”的问题，我们以动态保本策略（CPPI）和时间不变性投资组合保险策略（TIPP）作为组合重检和纪律执行的参考，对投资组合赋予一定的风险乘数并及时跟踪风险资产在组合中表现和收益贡献，通过调整风险乘数以及止损止盈的操作，实现动态策略本金保障。

产品形态方面，我们判断信托公司不可能也没必要穷尽性拥有所有优秀资管能力。站在巨人的肩膀上，练好自己的本事，“不靠手气靠手艺”或许是一种合适方法。因此，最为可行和经济的选择或许是发挥其他资管机构在某些细分领域和独特策略上的优势，将其引进作为资产配置图谱中的载体。就产品而言，FOF和MOM非常适合这类策略的实际应用。当我们对策略的理解深度和适用场景没有深刻认知的前提下，把战术资产配置的权限交给子基金，即FOF形式；当我们的能力达到一定程度的时候，我们把战术资产配置的权限留在自己手中，即MOM形式。

业内一直对信托公司到底是一家资产管理公司，还是一家财富管理公司讨论良久。我们认为：信托公司是一家具有资产管理功能的财富管理公司，其核心功能还是为客户提供综合服务的受托管理公司，资产管理是其锦上添花的卫星功能。

信托公司资管业务未来的走向，我们认为可能会走向不仅仅卖产品而是既卖产品又提供配置方案服务的买方投顾模式。买方投顾，强调“助客户得十而我取其一二”，这个业务模式使信托公司和客户利益高度一致而非互斥，更容易得到客户的认可和接受。同时，对于家族信托客户，可以向上提供一户一策的差异化的资产配置方案；对于普通客户，向下可以将成熟配置方案落地为产品实现对客户的普惠。

综上，“三分类”给信托资管业务赋予了私募资管的牌照合法性，“资管信托管理办法”为信托资管业务提供了操作规范。如果变化终将到来，与其被动接受，不如主动拥抱。信托公司资管人应该耐住寂寞，坚持用长期的方式去做正确的事。毕竟，难走的路，往往多数都是上坡路。